10052020時事觀察 第1節 — 余非：對當年日元「被升值」有新解──讀翟東升、沈振盈而來的啟示

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余非　美國《星島中文電台》「時事觀察」節目。 美國時間：2020年10月5日 第1節：對當年日元「被升值」有新解──讀翟東升、沈振盈而來的啟示 聽眾朋友，今集跟大家談錢、談人民弊升值。坦白說，金融、國際貨幣匯率，實際財技操作，乃至香港樓市，都是我最不熟悉的。可是，由2008年金融海嘯，以及之後的歐債危機開始，我最願意花時間廣泛閱讀的，又正正是上述一類的訊息。我累積了一些會閱讀的評論人名字和平台，不過名單會不時更新及有變化。近期，尤其近年，聽中國內地學者翟東升談經濟與政治，尤其是美國，以及聽香港沈振盈談樓市，還有他用金融界別從業員的角度觀察環球經濟的即時變化，都令我很有啟發。翟東升和沈振盈的部份觀點意見，打通了我從社會、政治層面看不通、參不透的地方。 聽眾朋友，七年來做時事評論，逼著要大量閱讀量，是辛苦的，卻也很刺激、很好「玩」。感謝三藩市星島這平台，讓我得到帶大家去思考的空間。時間關係，直入正題。 先談1980年代日元因為《廣場協議》而升值的最新解讀。 準確地說，新解不是完全否定從前的舊解，是補充一些重要細節，卻也令整個認知更接近真相，更具參考價值。而這新增的解釋，對人民幣升值問題有參考作用。以下內容來自翟東升的一集節目，會附連結給大家參考。 翟東升說，他近幾年一貫主張人民幣應該保持適當強勢。有人問：人民幣升值，豈不是令中國經濟重蹈日本覆轍？即是1985年簽署廣場協議後的困境。翟東升說，回答上述問題之前，先要弄清楚日本1985年及其前後其實是甚麼狀況。他說，互聯網上有很多非常廣泛的誤解，就是認為日本經濟是毀於1985年答應日元升值之上。其實，近年學界，包括日本自己的政策研究已有很多新的反思。 翟東升說，現在主流結論認為──日本三十多年來的經濟問題，出在日元升值太晚。為何是太晚呢？翟東升和學界用同期的德國做對比。 二戰後，德國是製造業大國、出口大國。因為德國人沒有操縱匯率，德國馬克隨經濟壯大該升值便升值。因此，德國附加值比較低的低端製造業很早便沒有了。德國被推著升級，不斷要轉做高附加值的製造業。例如從1960年起，德國成為歐洲最大的汽車生產國和出口國。因為產業如不升級，微利抵不住匯率上的變化。即是德國是貨幣自然升值，從而帶動整個國家產業升級。德國馬克用較長的一個時段去自然升值，令德國有時間消化和緩和馬克升值的衝擊。 日本不一樣，日本的政治生態，是大財閥、日本出口商可以左右日本政府。日本政府也老是想盡佔外貿上的便宜。於是日元在經濟發展之下，仍然長期拒絕日元升值，在國策上推行遲升值、少升值的政策，拒絕日元隨經濟壯大而自然強勢。翟東升說，人是有懶性的，這很正常。當做低端產業也可以掙很多錢，大部份企業就不會去冒險做更高端的產業。對比之下，德國的經濟增長，不是靠匯率的低估政策來謀取出口產業的競爭力，是靠科研技術水平的提升，來為德國經濟提質增效。 插播一句，中國在習近平任內不斷提出要強化、優化供給則，就是產業提升。聽完翟東升的講解，明白為何中國領導層經常提出要注意產業升級。此外，也明白為何要加大發展服務業，因為淘汰了人口密集的低端產業，勞動人口要靠服務業來消化。所以多讀經濟分析，可以打通對社會政治的觀察。 回頭說翟東升。他說，1980年代德國的出口貨品有八成用馬克計價。但日本只有三成用日元計價。德國沒有壓低本幣匯率來幫助出口業，德國政府或央行也不需要濫發本幣。德國經濟長期也沒有太大的資產泡沫。對比之下，日本因為長期壓低日元刺激出口，根本在簽廣場協議之前幾年，已被貿易競爭對手、歐美等大國要求日元升值。 日本知道早晚要被逼升值的，翟東升說，於是在廣場協議之前，日本就動壞心思，開始對華及其他國家提供開發援助貸款。中國將這筆低息貸款用在浦東機場、京秦鐵路改造等基礎建設之上。請注意，日本給中國或其他國家的貸款以美元計價，但是條款說明還債時以日元計價。即是幾年後日元如升值，借錢的國家要多用、甚至翻倍的美元去償還以日元計價的貸款。日本的匯率風險，因貸款條件而轉嫁到中國和其他借開發援助貸款的國家。翟東升的講解，令我更加明白1980年代日本的開發援助貸款因何不可以簡化為是日本的德政。我寫國情讀物時也提及，有些貸款甚至只可以用來引入日本的生產線，例如日本汽車。有些國家以為，日本人的低息貸款是良心發現，為二戰的侵略行為做補償。今時今日的分析，一再證明事實並非如此。 不斷向外放貸後， 1985年日本終於被逼簽署廣場協議。美、日、英、法、西德五國，要求日元升值來解決四個國家和日本之間的巨額貿易赤字。結果，日元大概在一兩年間，兌美元升值了一倍。因為升得急，出口價格上調，大大打撃了日本製造業和出口貿易。日本政府惟有在國內大搞利率政策和大幅降息。此外，翟東升說，日本在1986年開設東京離岸金融市場，還不斷放鬆對離岸金融市場間資金轉移的限制。事後證明，此舉救不了日本實體經濟，只令日本金融市場泡沫化，並從而帶動日本股市及樓市泡沫化。 所以翟東升說，最新的研究顯示，日本的問題出在最初拒絕升值，於是應付不了後來短期內的大幅升值。因為短期快速升值會導致國際熱錢湧入，從而推高資產價格、催生泡沫，引發輸入性通賬等等。翟東升說貨幣升值本身不可怕，可怕的是短期內巨幅升值。是時間和速度問題。他說：中國在前些年每年升幾個百份點的一種升值速度，便問題不大。大家不知有印象否，中國在2005年7月還作出了一次改革，就是中國人民銀行宣佈美元兌人民幣官方匯率由8.27調整為8.11，同時廢除只盯住單一美元的貨幣政策，開始實行參考一籃子貨幣來進行匯率調整。 翟東升說，按2005年後的發展，事後證明，有準備的升值，影響不如想像中大。聽眾朋友，本集對翟東升的介紹只談到這裏，反正附上連結，想看足本的可以補看。 我想指出，做時評有一個最大的陷阱，就是踩在一些「以為不會有錯」的前提上去做評論。如果那個所謂很多點撃、被大部份人認同的前設是錯的，則一切都會不準確。尤其是順著那些以為不會有錯的大前提去攻心、煽情的一類發聲，其意義成疑。至於怎知道某些大前提是不準確的呢？沒有捷徑，惟一方法是廣泛閱讀，令不同面向的訊息互相對照，在立體的觀察下發現問題。 聽眾朋友，有很多廣泛被認為沒有問題的說法，原來深究起來，都會像上文翟東升談日元廣場協議般，未至於完全被推翻，卻需要補回一些關鍵細節。而多了細節的分析，會令認知煥然一新。聽眾朋友，我的閱讀面向，還包括長期聽沈振盈分析樓市。我必須強調，失禮之極，我沒能力炒樓，所以不是聽來作投資參考。我很喜歡聽沈振盈講解作出判斷背後的原因。例如，一般認為1997年後和2003年樓市跌，是因為「八萬五」（董建華建屋計劃）和沙士（SARS）。聽沈振盈分析才知道，原來上述年份的時間段內，樓市的本質已出問題（有泡沫），沙士只是觸發點。沈振盈對當前樓市的判斷是，有點像九七回歸後至2003年的形態，即是樓市其本質已出現問題。至於何時、在哪個觸發點才會大跌，說不準。可是樓市的基本盤已出事，已反映在商鋪上，是已發生的事實。至於香港解封後內地人去香港是放售、賣樓，抑或是買樓？沈振盈和施永青有相反看法。沈振盈認為會放售居多，施永青看買。我個人認為沈振盈的理據和原因更有說服力。附上沈振盈講解的連結，讓想聽分析細節的可以自行收聽。 聽眾朋友，對我來說，聽沈振盈分析樓市和世界經濟，以及價值轉移等等，打通了我對中美搏弈，尤其是對香港社會、政治的觀察。有些事時機未到，就只講這麼多吧。沈振盈的分析認為，本質上香港樓市已出事，用他的字眼是「爆煲」。對我來說，即是部份地產財閥好景不再……。本來高地價低稅制可以是雙贏的局面，不過因為有人貪得無厭，令政策被玩到走樣了。社會資源長期分配不公，令社會公平性傷筋入骨！一切已到了非調整不可的地步。調整，包括資產泡沫無人有能力承接而爆破；也包括執政當局會出手，令香港社會稍為回到正軌。明白香港的地產危機，你會明白有力量要反撲。從而，明白當前的香港特區政府承受著前所未有的壓力。夾撃他的，不只是傳統反對派。 本集節目有兩個重要提醒：第一，當前國際及中美博弈，乃至香港的亂象，通通都和金融、經濟、價值轉移有關。個人認為，除部份專業人士，這方面的戰場不是一般人明白得了的。我想一再提醒，世界也好，香港當前的形勢也好，遠比一般人想像中複雜！也一定比2014年那時更加蠱惑，更加曲折。作為一般人，我們要知道自己有哪些事是未看穿、未看懂的。凡事多提幾個問號，不壞。 第二點，做時評，以及一般關心政治的人如想做判斷，要很小心一些所謂主流看法是不是真的沒有問題。小心最熱鬧的地方，可能不是最真實的地方。面對人人都如是說、最多點撃的事，不妨習慣多幾分反思。 本集節目以翟東升的說話做總結（從字幕抄下來的）： 「其實世界各國的政治經濟生活中，都有這樣的一種現象。就是在輿論場中經常會聽到一些吵鬧的聲音。往往是某些利益集團為了本部門、本集團的利益發聲。其實這種發聲往往是要求、他們自己國家的當家人在許多重大議題上，多照顧他們的局部利益。 而我們作為學者，他的價值其實在於從整體國家的長遠利益角度，用我們的專業知識和判斷力，把各類選擇背後的利弊得失，給大家講清楚。避免局利益綁架和傷害國家的整體長遠利益。」 連結如下： 連結如下： 翟东升：日本明知扛不住美国的施压，却还拉着东亚一起跳票汇率！鸡贼！ 【政经启翟】 Sep 30, 2020 https://youtu.be/gEfayIf539A 《錢錢錢打到嚟》20201002 Part 7/9 : 反駁施永青言論，樓價通關後走勢 Oct 3, 2020 https://youtu.be/nE4MEaqZWCA 《錢錢錢打到嚟》20201002 Part 8/9 : 黃大仙靈簽樓市解簽 Oct 3, 2020 https://youtu.be/VL8AQxSc2uM 《錢錢錢打到嚟》20201002 Part 9/9 : 不同堪輿學家對特朗普預測，術數 Oct 2, 2020　【中段以後談樓市】 https://youtu.be/ztKpp693Cv4